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LE NOSTRE PERFORMANCE VS. S&P500
I mercati globali hanno iniziato la settimana da una posizione di relativa solidità, con l’azionario statunitense reduce da nuovi massimi storici e il sentiment degli investitori ancora sostenuto da una stagione degli utili robusta. Tuttavia, le prime due sedute sono state caratterizzate da un graduale ritorno del rischio geopolitico, più che da un deterioramento dei fondamentali societari. Le aspettative che i negoziati potessero ripristinare rapidamente condizioni normali di navigazione attraverso lo Stretto di Hormuz si sono progressivamente indebolite, spingendo al rialzo i prezzi del petrolio e inducendo gli investitori a ridurre marginalmente l’esposizione ad alcuni dei segmenti growth più affollati del mercato.
Lunedì l’S&P 500 ha ceduto appena lo 0,06%, mentre il Nasdaq Composite ha perso lo 0,32%. Le vendite hanno accelerato moderatamente martedì, con l’S&P 500 in calo dello 0,32%, il Nasdaq dello 0,60% e il Dow Jones Industrial Average dello 0,34%. È importante sottolineare che questi movimenti restano contenuti se rapportati ai guadagni accumulati nelle ultime settimane e, al momento, non segnalano un deterioramento più ampio della propensione al rischio. Piuttosto, gli investitori sembrano ricalibrare il premio per il rischio in un contesto in cui la prospettiva di una rapida risoluzione del conflitto in Medio Oriente si è nuovamente allontanata.
Anche l’azionario europeo ha mostrato una tenuta significativa. Lo STOXX 600 rimane vicino ai massimi storici ed è in rialzo di quasi il 12% da inizio anno, nonostante l’Europa sia sensibilmente più esposta degli Stati Uniti a eventuali interruzioni nei flussi energetici globali. Energia e aerospazio & difesa sono stati di conseguenza tra i settori relativamente più forti della settimana, mentre i comparti più ciclici hanno mostrato una maggiore sensibilità al deterioramento del quadro geopolitico.
Medio Oriente – Tornano a ridursi le speranze per una rapida riapertura di Hormuz
Lo Stretto di Hormuz è tornato al centro del dibattito macroeconomico globale dopo che l’ottimismo diplomatico emerso all’inizio di agosto si è rapidamente affievolito negli ultimi giorni.
I prezzi del petrolio hanno registrato un forte rialzo lunedì, mentre sia Washington sia Teheran hanno irrigidito le rispettive posizioni negoziali. Il Brent è salito di circa il 5%, chiudendo a 87,72 dollari al barile, mentre il WTI ha raggiunto 82,13 dollari. L’Iran ha ribadito che lo Stretto non verrà completamente riaperto finché non sarà soddisfatto un insieme più ampio di condizioni, tra cui modifiche alla politica statunitense e lo sblocco degli asset iraniani congelati. Washington, dal canto suo, ha avanzato richieste di compensazione legate al conflitto, rendendo il percorso verso un accordo complessivo sensibilmente più complesso.
Il deterioramento è proseguito martedì. Mohsen Rezaei, nuovo segretario del Consiglio Supremo per la Sicurezza Nazionale iraniano, ha dichiarato che Hormuz resterà chiuso finché gli Stati Uniti non accetteranno le condizioni poste da Teheran. Il Brent ha successivamente chiuso a 88,91 dollari al barile, proseguendo il rimbalzo dai minimi toccati quando le aspettative di una svolta diplomatica erano ai massimi.
Gli sviluppi di mercoledì hanno offerto pochi elementi per attendersi una soluzione imminente. Un alto funzionario iraniano ha riferito a Reuters che Teheran e Washington non stavano discutendo un’estensione del precedente accordo di cessate il fuoco, contrariamente alle indiscrezioni secondo cui un’intesa sarebbe potuta essere vicina. I negoziati indiretti attraverso mediatori regionali proseguono, ma finora non sono emersi progressi sostanziali verso il ripristino di un accordo provvisorio realmente operativo.
Ancora più rilevante, le condizioni fisiche della navigazione stanno tornando a peggiorare. Il traffico attraverso Hormuz è sceso ai minimi di una settimana, mentre attacchi separati hanno colpito imbarcazioni sia nel Golfo di Oman sia nello Stretto di Bab el-Mandeb. Un sospetto attacco Houthi contro la nave cargo egiziana Tihamah ha causato vittime, mentre l’esercito statunitense ha separatamente colpito una nave battente bandiera panamense che, secondo Washington, avrebbe violato il blocco imposto ai porti iraniani.
La rilevanza di questi sviluppi va ben oltre la volatilità giornaliera dei prezzi del greggio. Il mercato aveva progressivamente iniziato a scontare una normalizzazione graduale della navigazione nel Golfo. Gli eventi degli ultimi giorni mettono in discussione questa ipotesi e rafforzano l’idea che un’eventuale riapertura di Hormuz sarà probabilmente graduale, condizionata e vulnerabile a nuove interruzioni, più che un ritorno netto e immediato alle condizioni prebelliche.
Petrolio: Il problema dell’offerta sta diventando sempre più difficile da ignorare
La componente geopolitica sta progressivamente assumendo i contorni di un problema più strutturale per il mercato petrolifero.
Mercoledì l’International Energy Agency ha rivisto in modo significativo le proprie stime sull’offerta globale per il 2026. L’Agenzia prevede ora una contrazione della produzione mondiale di circa 4,3 milioni di barili al giorno nel corso dell’anno, con l’offerta complessiva attesa intorno a 102,0 milioni di barili al giorno. Sulla base delle attuali stime dell’IEA, il mercato globale registrerebbe quindi un deficit di circa 1,27 milioni di barili al giorno nel 2026, con uno squilibrio particolarmente marcato nel terzo trimestre, quando il deficit potrebbe raggiungere circa 1,8 milioni di barili al giorno.
Anche la US Energy Information Administration è giunta a conclusioni simili circa la persistenza delle interruzioni.
Secondo l’EIA, una parte della capacità produttiva del Medio Oriente potrebbe restare indisponibile fino alla fine del 2027, anche nel caso in cui le condizioni commerciali regionali iniziassero a migliorare prima. A luglio risultavano interrotti circa 5,5 milioni di barili al giorno di produzione, equivalenti a oltre il 5% dei consumi globali, e l’EIA prevede ora che circa 600.000 barili al giorno di capacità regionale possano rimanere fuori mercato anche nel corso del prossimo anno.
Questo elemento è particolarmente rilevante perché la produzione OPEC ha già mostrato un recupero significativo a luglio. Secondo un sondaggio Reuters, l’output è aumentato di 1,17 milioni di barili al giorno, raggiungendo 19,85 milioni di barili al giorno, grazie al parziale ripristino della produzione nei Paesi del Golfo dopo le perdite registrate nelle fasi precedenti del conflitto. Tuttavia, questa ripresa non è stata sufficiente a eliminare le preoccupazioni sulla disponibilità globale di greggio, soprattutto perché i movimenti delle petroliere, l’operatività delle raffinerie e le infrastrutture di esportazione restano ancora soggetti a vincoli.
La nostra interpretazione rimane quindi invariata rispetto ai report precedenti. Un accordo diplomatico potrebbe certamente innescare una correzione di breve periodo del petrolio, soprattutto considerando il premio geopolitico già incorporato nei prezzi. Tuttavia, un cessate il fuoco non dovrebbe essere automaticamente interpretato come un ritorno alle condizioni del mercato petrolifero precedenti al conflitto.
Il ripristino delle rotte marittime, delle infrastrutture danneggiate, dei livelli di utilizzo delle raffinerie e della capacità produttiva regionale richiederà tempo e non può essere considerato un evento immediato. Inoltre, i governi che hanno ridotto le proprie riserve strategiche durante la fase più acuta della crisi dovranno prima o poi ricostituire tali scorte, creando un’ulteriore fonte di domanda.
Per questo motivo continuiamo a ritenere che il profilo rischio/rendimento del petrolio rimanga asimmetrico. Un accordo credibile su Hormuz potrebbe generare una significativa correzione tattica, ma la combinazione di offerta limitata, scorte ridotte e domanda sottostante ancora solida rende sempre più difficile giustificare un ritorno duraturo verso l’area prebellica dei 55–65 dollari al barile. Il livello di equilibrio fondamentale del greggio appare oggi sensibilmente più elevato rispetto a quello precedente al conflitto.
Stati Uniti – L’inflazione continua a raffreddarsi, ma lo shock energetico resta il principale rischio
L’inflazione statunitense ha fornito un segnale relativamente rassicurante mercoledì, con il Consumer Price Index di luglio che ha mostrato come la forte accelerazione dei prezzi registrata durante la primavera stia continuando a moderarsi. L’indice headline è aumentato di appena lo 0,1% su base mensile, dopo il calo dello 0,4% registrato a giugno. Su base annua, l’inflazione è scesa ulteriormente al 3,4% dal 3,5% di giugno, dopo aver raggiunto il 4,2% appena a maggio. Il dato mensile è risultato in linea con le attese degli economisti.
Ancora più rilevante per la politica monetaria, anche l’inflazione di fondo ha continuato a mostrare segnali di miglioramento. Il Core CPI è aumentato dello 0,2% su base mensile, dopo essere rimasto invariato a giugno, mentre il tasso su base annua è sceso al 2,5% dal 2,6%. La combinazione tra il rallentamento dell’inflazione headline e la continua moderazione della componente core suggerisce che lo shock inflazionistico osservato nella prima parte dell’anno non si stia, almeno per il momento, trasformando in una nuova accelerazione generalizzata dei prezzi al consumo.
Anche la composizione del dato è risultata nel complesso piuttosto costruttiva. I costi per l’abitazione sono aumentati di appena lo 0,1% nel mese, pur avendo rappresentato circa due terzi dell’incremento complessivo mensile del CPI per via del loro peso elevato all’interno dell’indice.
I prezzi alimentari sono saliti dello 0,1%, mentre i pasti consumati fuori casa hanno registrato un aumento dello 0,3%. Allo stesso tempo, alcune categorie hanno continuato a mostrare pressioni sui prezzi più marcate, tra cui sanità, tariffe aeree, comunicazioni ed istruzione.
Le tariffe aeree, ad esempio, sono aumentate del 2,2% a luglio e risultano ancora superiori del 25,5% rispetto a un anno fa. Questa dispersione evidenzia come le pressioni inflazionistiche non siano scomparse del tutto, anche se la tendenza aggregata sta chiaramente diventando più favorevole.
La principale cautela riguarda tuttavia l’energia. La componente energetica è diminuita dell’1,5% su base mensile a luglio, dopo il calo del 5,7% registrato a giugno, mentre i prezzi della benzina sono scesi di un ulteriore 2,9%. Queste flessioni hanno compensato in misura significativa gli aumenti osservati in altre componenti del paniere. Il confronto su base annua, però, resta molto diverso: i prezzi dell’energia sono ancora superiori del 14,7% rispetto a un anno fa, mentre la benzina registra un incremento del 24,6%.
Questa distinzione è particolarmente rilevante nell’attuale contesto geopolitico. Il CPI di luglio fotografa un periodo in cui i prezzi dell’energia stavano rientrando dai massimi raggiunti nella fase iniziale del conflitto. Da allora, il venir meno delle aspettative di una rapida riapertura dello Stretto di Hormuz ha nuovamente spinto al rialzo le quotazioni del greggio. Di conseguenza, gli investitori dovrebbero evitare di estrapolare automaticamente anche su agosto e settembre il contributo favorevole dell’energia osservato a luglio.
Per la Federal Reserve, il dato offre quindi maggiore flessibilità, più che un segnale inequivocabilmente dovish. L’assenza di una nuova accelerazione dell’inflazione core riduce la necessità immediata di un ulteriore rialzo dei tassi, soprattutto alla luce del deterioramento dei dati sul mercato del lavoro statunitense osservato la scorsa settimana.
Il trade-off di politica monetaria sta quindi diventando sempre più evidente. L’inflazione domestica sottostante si sta muovendo nella direzione corretta, mentre il principale rischio al rialzo si sta spostando verso uno shock energetico di origine esterna.
Se il petrolio dovesse stabilizzarsi o scendere con il progredire dei negoziati diplomatici, la combinazione tra una core inflation più debole e un mercato del lavoro meno solido concederebbe alla Fed un margine significativamente maggiore per mantenere un approccio attendista. Al contrario, un’interruzione prolungata dei flussi energetici dal Golfo potrebbe riportare pressione sull’inflazione headline prima che quella sottostante sia pienamente rientrata verso il target.
Per i mercati, interpretiamo quindi il CPI di luglio come moderatamente positivo per gli asset rischiosi e per la duration, ma non sufficiente, da solo, a giustificare un repricing aggressivo verso un allentamento monetario. La domanda chiave non è più soltanto se l’inflazione stia scendendo, ma se il nuovo rialzo dei prezzi energetici rimarrà confinato alla componente headline oppure finirà per trasmettersi più ampiamente ai trasporti, ai beni, ai servizi e alle aspettative di inflazione.
Prezzi alla produzione negli Stati Uniti – L’inflazione headline rallenta, ma i servizi sottostanti restano persistenti
L’inflazione alla produzione negli Stati Uniti ha fornito questa settimana un altro segnale relativamente incoraggiante, rafforzando l’ipotesi che la Federal Reserve possa mantenere un approccio paziente in occasione della riunione di settembre. L’indice dei prezzi alla produzione per la domanda finale è rimasto invariato su base mensile a luglio, risultando inferiore all’aumento di circa lo 0,2% atteso dagli economisti e dopo il calo dello 0,1% registrato a giugno, dato rivisto. Su base annua, l’inflazione alla produzione ha rallentato nettamente al 4,7% dal 5,5% di giugno, proseguendo il rientro dai livelli elevati raggiunti durante la primavera.
La composizione del dato resta tuttavia importante. La moderazione dell’indice headline è stata determinata soprattutto dalla componente dei beni, diminuita dello 0,7% su base mensile, principalmente per effetto del calo del 3,1% dei prezzi energetici destinati alla domanda finale.
I prezzi della benzina sono scesi da soli del 5,7%, mentre quelli alimentari hanno registrato una flessione dello 0,9%. Al contrario, i prezzi dei beni al netto di alimentari ed energia hanno continuato a mostrare una lieve pressione al rialzo, aumentando dello 0,1%.
La componente dei servizi continua invece a restituire un quadro meno favorevole. I prezzi dei servizi destinati alla domanda finale sono aumentati dello 0,2% a luglio, mentre i servizi al netto di commercio, trasporti e magazzinaggio hanno registrato un incremento più marcato, pari allo 0,6%.
Ancora più rilevante, la misura del BLS relativa alla domanda finale al netto di alimentari, energia e servizi commerciali ha accelerato allo 0,4% su base mensile, dallo 0,1% di giugno, mantenendosi al 4,7% su base annua. Il report segnala quindi una divergenza ancora evidente tra il rapido raffreddamento dell’inflazione sui beni e pressioni sui prezzi dei servizi sottostanti che restano più persistenti.
Restano comunque alcuni segnali incoraggianti nelle fasi più a monte della catena produttiva. I prezzi dei beni intermedi lavorati sono diminuiti dello 0,6% a luglio, mentre quelli dei beni intermedi non lavorati hanno registrato un calo dell’1,8%, suggerendo che una parte delle pressioni sui costi accumulate nella prima parte dell’anno stia continuando a riassorbirsi prima di raggiungere la domanda finale.
Il quadro diventa tuttavia meno favorevole avvicinandosi al consumatore finale: la domanda intermedia di Stage 4 è aumentata dello 0,6%, mentre gli input di servizi destinati a questa fase hanno registrato un incremento dello 0,9%.
La principale cautela continua a riguardare l’energia. Il dato headline favorevole di luglio ha beneficiato in misura significativa del calo dei prezzi dei carburanti, compresa una flessione mensile dell’11,9% del prezzo del greggio a livello di domanda intermedia. Da allora, tuttavia, il petrolio ha registrato un nuovo rialzo, parallelamente al deterioramento delle prospettive di una rapida normalizzazione della navigazione attraverso lo Stretto di Hormuz. Il contributo disinflazionistico dell’energia osservato a luglio non dovrebbe quindi essere automaticamente proiettato anche sul mese di agosto.
Considerato insieme al dato CPI relativamente benigno pubblicato mercoledì, il PPI concede alla Federal Reserve maggiore margine per mantenere i tassi invariati, piuttosto che creare un’immediata necessità di tornare a una politica più restrittiva. I mercati hanno reagito di conseguenza, con la probabilità implicita di un rialzo dei tassi a settembre scesa verso il 30% circa. Tuttavia, la persistenza dell’inflazione sottostante nei servizi e il ritorno di rischi al rialzo legati all’energia suggeriscono prudenza nell’interpretare gli ultimi dati come una vittoria definitiva sull’inflazione.
La nostra lettura rimane quindi relativamente equilibrata: le pressioni inflazionistiche domestiche stanno gradualmente migliorando, ma il principale rischio al rialzo si sta spostando sempre più dalle pressioni sui prezzi generate internamente verso uno shock energetico di origine esterna.
Stati Uniti – Le vendite al dettaglio rallentano, ma il consumatore non sta ancora arretrando
Le vendite al dettaglio negli Stati Uniti hanno registrato a luglio una flessione superiore alle attese, fornendo un ulteriore segnale di un graduale raffreddamento della dinamica dei consumi dopo un inizio estate relativamente solido. Le vendite al dettaglio e nei servizi di ristorazione sono diminuite dello 0,6% su base mensile, attestandosi a 763,6 miliardi di dollari, dopo l’incremento dello 0,2% registrato a giugno, pur rimanendo superiori del 5,0% rispetto a luglio 2025. Nel periodo compreso tra maggio e luglio, le vendite risultano inoltre superiori del 6,3% rispetto agli stessi tre mesi dell’anno precedente, suggerendo che il calo più recente debba essere interpretato come una perdita di slancio piuttosto che come il segnale di un improvviso deterioramento della domanda delle famiglie.
Un elemento importante da considerare è che i dati del Census Bureau sono espressi in termini nominali e non sono corretti per le variazioni dei prezzi. Il calo dello 0,6% indica quindi che a luglio i consumatori hanno speso meno dollari presso i retailer rispetto a giugno, ma non implica necessariamente una contrazione equivalente dei volumi fisici di beni e servizi acquistati. Questa distinzione è particolarmente rilevante per la benzina, dove il calo dei prezzi registrato durante luglio ha contribuito a una flessione dello 0,9% delle vendite presso le stazioni di servizio, anche se la quantità effettivamente consumata potrebbe essere diminuita in misura sensibilmente inferiore.
Anche la composizione del report rende il calo headline meno preoccupante. Le vendite di autoveicoli e componenti sono diminuite dell’1,8% su base mensile, indicando che una quota significativa della debolezza di luglio si è concentrata in una delle componenti più volatili dei consumi. Escludendo le auto, le vendite al dettaglio sono diminuite soltanto dello 0,3%, mentre escludendo sia le auto sia la benzina la contrazione si è ridotta ulteriormente allo 0,2%.
Allo stesso tempo, il report non è stato del tutto rassicurante. I retailer non fisici, categoria che comprende una quota significativa delle vendite e-commerce, hanno registrato un calo mensile piuttosto marcato del 2,2%, segnalando un certo indebolimento della domanda sottostante di beni nel corso del mese. Tuttavia, la debolezza è rimasta lontana dall’essere generalizzata. Le vendite di abbigliamento sono aumentate dell’1,9%, quelle dei negozi di prodotti sanitari e per la cura della persona dello 0,7%, il general merchandise dello 0,3%, i materiali da costruzione dello 0,3%, mentre la spesa presso ristoranti e bar è cresciuta dello 0,5%.
La tenuta della ristorazione è particolarmente rilevante, perché risulta difficilmente conciliabile con un consumatore già entrato in una fase di forte ripiegamento difensivo. Inoltre, le vendite al dettaglio rappresentano soltanto una parte dei consumi delle famiglie ed escludono ampie porzioni dell’economia statunitense dei servizi. Il dato di luglio suggerisce quindi un consumatore moderatamente più debole, ma non ancora debole in senso assoluto.
Dal punto di vista macroeconomico, il report si inserisce piuttosto bene nel quadro delineato dagli altri dati pubblicati questa settimana. CPI e PPI headline hanno mostrato segnali di attenuazione delle pressioni inflazionistiche, mentre le vendite al dettaglio indicano che la domanda interna non sta più accelerando. Per la Federal Reserve si tratta di una combinazione relativamente costruttiva: una domanda più debole riduce il rischio di inflazione generata internamente senza però segnalare, almeno per ora, un crollo della spesa delle famiglie tale da alimentare immediati timori recessivi. La principale complicazione resta il nuovo rialzo dei prezzi energetici, che potrebbe riportare pressione sull’inflazione headline anche in presenza di una domanda domestica sottostante in graduale moderazione.
Le vendite al dettaglio di luglio indicano una moderazione del momentum dei consumi, più che una contrazione del consumatore statunitense. Il calo ha riguardato la spesa nominale ed è stato amplificato dalla debolezza del comparto auto e dalla riduzione dei prezzi della benzina, mentre la spesa è rimasta positiva in diverse categorie discrezionali e legate ai servizi. In altre parole, i modelli di spesa dei consumatori sono diventati più disomogenei, ma continuano a emergere poche evidenze di un arretramento generalizzato.
USA-Cina: Washington prende di mira la filiera dei droni
L’amministrazione Trump ha ampliato la propria strategia di decoupling tecnologico al settore dei droni, introducendo dazi fino al 100% sui droni importati più pesanti o considerati strategicamente sensibili, mentre i sistemi di dimensioni inferiori saranno generalmente soggetti a una tariffa del 25%. Sebbene la Cina non venga menzionata esplicitamente nel provvedimento, la misura appare chiaramente rivolta a una filiera ancora fortemente dipendente dai produttori cinesi, in particolare DJI, che lo scorso anno rappresentava circa il 70% del mercato statunitense dei droni commerciali.
La misura dovrebbe essere interpretata meno come l’inizio di una nuova disputa commerciale e più come un’accelerazione di una tendenza già in atto. Le esportazioni cinesi di droni verso gli Stati Uniti sono scese a circa 50 milioni di dollari nella prima metà del 2026, approssimativamente la metà rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente, poiché le restrizioni già introdotte avevano iniziato a limitare in modo significativo l’accesso al mercato.
Pechino ha risposto irrigidendo i controlli sulle esportazioni di droni, componenti chiave e tecnologie potenzialmente utilizzabili in ambito militare.
Per gli investitori, questa politica crea un contesto strutturalmente più favorevole per i produttori statunitensi di droni e tecnologie per la difesa, pur aumentando nel breve periodo il rischio di maggiori costi di approvvigionamento e di una maggiore frammentazione delle catene di fornitura. Più in generale, l’annuncio rafforza un tema centrale nelle relazioni tra Stati Uniti e Cina: anche in presenza di un quadro commerciale più ampio che continua a reggere, i settori strategici stanno proseguendo verso una forma di decoupling tecnologico selettivo.
Giappone: Il sostegno del governo riporta in primo piano un possibile rialzo della BOJ a settembre
Le aspettative per un nuovo rialzo dei tassi da parte della Bank of Japan si sono rafforzate questa settimana, dopo indiscrezioni secondo cui il governo della premier Sanae Takaichi sosterrebbe un intervento restrittivo nel breve termine, potenzialmente già a settembre o ottobre. Il passaggio è rilevante perché Takaichi era stata finora percepita come prudente rispetto al rischio che una normalizzazione monetaria troppo rapida potesse indebolire la ripresa economica giapponese. Pur continuando formalmente a rispettare l’indipendenza della BOJ, gli obiettivi di politica monetaria e quelli del governo sembrano ora sempre più allineati sulla necessità di contrastare la persistente debolezza dello yen.
La valuta resta vicina a 160 yen per dollaro, mentre l’ampio differenziale dei tassi tra Giappone e Stati Uniti continua a favorire le operazioni di carry trade finanziate in yen. Una valuta più debole aumenta inoltre il costo dei beni importati e contribuisce ad alimentare le pressioni inflazionistiche interne. Questo aiuta a spiegare perché il governo stia mostrando una maggiore apertura verso un inasprimento monetario, soprattutto considerando che l’effetto del recente intervento coordinato sul mercato valutario tra Stati Uniti e Giappone ha iniziato a perdere efficacia. Un rialzo dei tassi da parte della BOJ completerebbe l’intervento diretto sul cambio, riducendo alla fonte il differenziale dei rendimenti e offrendo potenzialmente un sostegno più duraturo allo yen.
I mercati si sono già mossi in direzione di questo scenario. In seguito alle indiscrezioni, lo yen si è rafforzato da circa 159,46 a 159,18 per dollaro, mentre i rendimenti dei titoli di Stato giapponesi sono saliti. Secondo Bloomberg, gli operatori stavano prezzando una probabilità di circa il 74% di un rialzo dei tassi alla riunione della BOJ del 18 settembre. Il governatore Kazuo Ueda aveva già aperto alla possibilità di un ritmo di normalizzazione più rapido dopo la riunione di luglio, mentre l’ultima Summary of Opinions della BOJ suggeriva che alcuni membri del board ritengano che la velocità della stretta possa dover superare quanto attualmente scontato dal mercato.
Per gli investitori globali, le implicazioni vanno oltre il Giappone. Tassi giapponesi più elevati, combinati con uno yen potenzialmente più forte, riducono l’attrattività dell’utilizzo della valuta come fonte di finanziamento per posizioni a leva su asset globali a rendimento più elevato. Una normalizzazione graduale dovrebbe rimanere gestibile, ma un apprezzamento dello yen più rapido del previsto potrebbe innescare un più ampio unwinding dei carry trade. Il punto chiave emerso questa settimana non è quindi soltanto l’avvicinarsi di un nuovo rialzo da parte della BOJ, ma il fatto che banca centrale, governo e politica valutaria stiano sempre più convergendo nella stessa direzione.
Equity Stories
OpenAI – Tender offer da $7 miliardi mantiene alta l’attenzione sulla prospettiva di IPO
OpenAI ha completato una tender offer che ha consentito a dipendenti attuali ed ex dipendenti di vendere circa 7 miliardi di dollari di azioni, in un’operazione che ha valutato la società 852 miliardi di dollari, invariata rispetto all’ultimo round di finanziamento. A differenza delle precedenti transazioni sul mercato secondario, nelle quali investitori esterni come Thrive Capital e SoftBank avevano acquistato le azioni dei dipendenti, questa volta è stata la stessa OpenAI a riacquistare i titoli. L’operazione ha quindi fornito liquidità ai dipendenti senza introdurre un nuovo round esterno capace di determinare un nuovo prezzo, confermando di fatto l’ultima valutazione attribuita alla società sul mercato privato.
La tempistica è particolarmente rilevante. A marzo OpenAI ha raccolto 122 miliardi di dollari da società tecnologiche e investitori di venture capital e a giugno ha comunicato di aver depositato in via riservata la documentazione per una possibile quotazione in Borsa. La recente tender offer va quindi letta all’interno di un processo più ampio, attraverso il quale OpenAI sta progressivamente costruendo quell’infrastruttura finanziaria e di mercato tipicamente associata a una società che si prepara a un potenziale ingresso sui mercati pubblici.
Dal punto di vista degli investitori, la rilevanza dell’operazione va ben oltre i 7 miliardi di dollari coinvolti. Con una valutazione di 852 miliardi, OpenAI viene già prezzata a livelli comparabili a quelli di alcune delle maggiori società tecnologiche quotate al mondo, prima ancora del suo ingresso sul mercato azionario. Una futura IPO diventerebbe quindi un importante benchmark di valutazione per l’intero ecosistema dell’intelligenza artificiale, influenzando potenzialmente il modo in cui il mercato attribuisce valore alle società esposte al software AI, all’infrastruttura di calcolo e allo sviluppo dei modelli.
Altrettanto importante è il contesto competitivo. Bloomberg sottolinea come Anthropic abbia guadagnato un momentum significativo nel corso del 2026, superando OpenAI in termini di valutazione sul mercato privato e potendo potenzialmente arrivare in Borsa prima della rivale. L’eventuale IPO di OpenAI non dovrebbe quindi essere interpretata semplicemente come la quotazione della piattaforma dominante nell’AI generativa, ma come parte di una competizione sempre più evidente anche sui mercati dei capitali tra sviluppatori di frontier model sempre meglio finanziati.
Per gli investitori azionari, la lettura complessiva rimane costruttiva per il ciclo di investimenti nell’AI. La disponibilità dei mercati privati a sostenere valutazioni prossime alla soglia del trilione di dollari, insieme alla quantità di capitale già raccolta dai principali sviluppatori di modelli, suggerisce che l’accesso ai finanziamenti rimane eccezionalmente ampio. Allo stesso tempo, queste valutazioni innalzano sensibilmente le aspettative sulla futura monetizzazione e rendono l’esecuzione sempre più importante: una volta che società come OpenAI e Anthropic entreranno sui mercati pubblici, gli investitori potranno confrontare direttamente l’enorme fabbisogno di capitale con crescita dei ricavi, margini e capacità di generare cassa.
La tender offer rafforza quindi due temi contemporaneamente. L’intelligenza artificiale continua a rappresentare uno dei principali poli di formazione del capitale a livello globale, ma il settore si sta anche avvicinando al momento in cui le narrative costruite sui mercati privati dovranno confrontarsi con la disciplina dei mercati pubblici.
Anthropic – La crescita dei ricavi accelera in vista di una possibile IPO
Anthropic sta emergendo come uno dei principali competitor nel mercato dei frontier model, con dati preliminari del secondo trimestre che indicano una straordinaria accelerazione della capacità di monetizzazione. Secondo documenti visionati da Bloomberg, la società avrebbe generato oltre 11,5 miliardi di dollari di ricavi nel Q2 2026, rispetto ad appena 787 milioni nel Q2 2025 e ai 4,73 miliardi del primo trimestre di quest’anno. Si tratta di una crescita di almeno 14 volte su base annua e di oltre un raddoppio rispetto al trimestre precedente. L’annualised revenue run rate di Anthropic ha inoltre superato 47 miliardi di dollari a maggio, un livello sostanzialmente coerente con la scala dei ricavi emersa dagli ultimi dati trimestrali.
Il confronto con OpenAI è particolarmente significativo. Bloomberg riporta che OpenAI sta attualmente generando un annualised revenue run rate superiore a 40 miliardi di dollari, indicando che Anthropic ha ormai raggiunto una scala comparabile e, su alcune metriche riportate, potrebbe persino risultare avanti. Bloomberg sottolinea tuttavia che i due valori potrebbero non essere calcolati secondo la stessa metodologia, rendendo prematuro concludere che Anthropic abbia definitivamente superato OpenAI. Ciò che appare invece evidente è che il divario competitivo si è ridotto drasticamente, sostenuto dalla forte adozione professionale ed enterprise di Claude, in particolare nelle attività di coding e nell’automazione dei workflow.
Ancora più significativo della crescita dei ricavi è il fatto che Anthropic avrebbe registrato un adjusted operating income positivo nel secondo trimestre. Questo non implica necessariamente che la società sia già profittevole secondo i principi contabili GAAP o in termini di free cash flow, ma rappresenta un primo segnale del fatto che l’enorme crescita della domanda di AI potrebbe iniziare a tradursi in una maggiore leva operativa.
La società ha già depositato in via riservata la documentazione per una IPO e starebbe lavorando con Morgan Stanley, Goldman Sachs e JPMorgan. Una quotazione già nel corso dell’autunno rappresenterebbe un test importante per l’intero ecosistema AI, perché consentirebbe per la prima volta agli investitori pubblici di attribuire direttamente una valutazione di mercato a uno dei principali operatori nel segmento dei frontier model. Più in generale, i numeri di Anthropic rafforzano l’idea che l’attuale ciclo di investimenti nell’intelligenza artificiale non sia sostenuto esclusivamente dalla spesa infrastrutturale: la domanda enterprise per software AI sta crescendo abbastanza rapidamente da iniziare a validare economicamente l’enorme quantità di CapEx dispiegata lungo l’intero ecosistema del compute.
Intel: Aumento di capitale da 20 miliardi di dollari: maggiore capacità finanziaria, ma al prezzo della diluizione
Intel ha annunciato il pricing di un’offerta di azioni ordinarie significativamente ampliata, per un ammontare complessivo di 20 miliardi di dollari, attraverso l’emissione di circa 210,5 milioni di nuove azioni a 95 dollari ciascuna. L’operazione è stata aumentata rispetto ai 15 miliardi inizialmente previsti e dovrebbe garantire alla società circa 19,7 miliardi di dollari di proventi netti, al netto di commissioni e spese.
Alle banche collocatrici è stata inoltre concessa un’opzione di 30 giorni per acquistare fino a ulteriori 31,6 milioni di azioni allo stesso prezzo di collocamento.
Il management ha indicato che i proventi saranno destinati a finalità aziendali generali, tra cui investimenti in conto capitale e capitale circolante. La formulazione è volutamente ampia, ma il contesto strategico è particolarmente rilevante.
Intel rimane impegnata in una ristrutturazione estremamente capital intensive della propria capacità produttiva, che comprende investimenti nelle tecnologie di processo di nuova generazione, tra cui Intel 14A, l’espansione della capacità produttiva leading-edge e gli sforzi per acquisire clienti esterni significativi per il business foundry. La stessa società identifica la dimensione e l’orizzonte temporale di questi investimenti tra i principali fattori di rischio per il business.
Da questo punto di vista, l’aumento di capitale rafforza la flessibilità finanziaria di Intel in una fase cruciale del turnaround. Finanziare una quota maggiore degli investimenti futuri attraverso equity riduce la necessità di fare affidamento esclusivamente su ulteriore debito, sostegno pubblico o strutture di finanziamento alternative, tutti elementi che Intel considera rilevanti nella propria strategia di capitale. Il compromesso, naturalmente, è rappresentato dalla diluizione per gli azionisti esistenti.
Anche la decisione di aumentare l’offerta da 15 a 20 miliardi di dollari merita attenzione. La società non ha fornito dettagli sull’order book né sulle motivazioni specifiche dell’incremento, per cui sarebbe improprio interpretare l’upsize come una prova diretta di una domanda istituzionale eccezionalmente forte. È comunque evidente che Intel abbia scelto di raccogliere una quantità di capitale sensibilmente superiore a quella inizialmente prevista, suggerendo che il management abbia ritenuto opportuno assicurarsi ulteriori risorse finanziarie finché l’accesso al mercato resta favorevole.
Per gli investitori, la questione più importante non è quindi se Intel disponga ora di capitale sufficiente per continuare a investire, ma se questi investimenti riusciranno a generare rendimenti adeguati nel tempo. La società continua a riconoscere rischi di esecuzione significativi nello sviluppo dei nodi avanzati, nell’espansione della capacità produttiva e nella capacità di ottenere design win e impegni commerciali rilevanti da clienti foundry esterni. Saranno proprio questi fattori a determinare se l’aumento di capitale odierno creerà valore per gli azionisti nel lungo periodo oppure finirà semplicemente per finanziare una ristrutturazione prolungata e costosa.
Nel breve termine, l’operazione dovrebbe migliorare in modo significativo la liquidità di Intel e ridurre la pressione finanziaria legata al programma di investimenti. Nel medio-lungo periodo, tuttavia, il mercato azionario richiederà prove concrete che questo capitale si stia traducendo in tecnologie di processo competitive, maggiore utilizzo della capacità foundry e un miglioramento dei ritorni sul capitale investito. L’aumento da 20 miliardi di dollari concede quindi a Intel ulteriore margine finanziario, ma non riduce il peso delle sfide esecutive legate al turnaround.
CoreWeave: La domanda per l’AI resta esplosiva e spinge il titolo del 18%, ma la leva finanziaria rimane il principale rischio
Le azioni CoreWeave sono salite di circa il 18% mercoledì dopo che la società ha riportato un altro trimestre particolarmente solido, rafforzando l’idea che la domanda di infrastruttura di calcolo per l’intelligenza artificiale continui a superare ampiamente l’offerta disponibile. La società opera come cloud provider specializzato nell’AI, finanziando e implementando grandi flotte di GPU Nvidia insieme alla relativa infrastruttura di data center, per poi offrire questa capacità di calcolo a clienti tra cui OpenAI, Microsoft e Meta.
I ricavi del secondo trimestre sono più che raddoppiati su base annua, raggiungendo 2,58 miliardi di dollari, mentre il backlog ha toccato circa 104 miliardi di dollari. CoreWeave ha inoltre acquisito oltre 25 miliardi di dollari di ulteriori impegni commerciali dopo la chiusura del trimestre e ha alzato la guidance sui ricavi per l’intero esercizio a 12,4–13,2 miliardi di dollari.
Un elemento particolarmente rilevante è che la scarsità di capacità disponibile sta iniziando a migliorare anche l’economia dei contratti: il management prevede infatti che gli accordi firmati nel Q2 generino contribution margin superiori di cinque-dieci punti percentuali rispetto a quelli sottoscritti nei trimestri precedenti.
Il principale elemento di rischio resta tuttavia l’elevata leva finanziaria della società. L’infrastruttura AI richiede enormi investimenti iniziali in GPU, networking, energia e data center prima che i relativi ricavi vengano effettivamente generati. CoreWeave ha quindi fatto ampio ricorso al debito per finanziare la propria espansione, mentre le sole CapEx del secondo trimestre hanno raggiunto circa 9,4 miliardi di dollari e gli investimenti complessivi per il 2026 sono ora attesi tra 35 e 39 miliardi di dollari.
L’ultimo trimestre non elimina questo rischio finanziario, ma riduce in modo significativo una delle principali preoccupazioni legate a un modello di investimento così aggressivo: che CoreWeave stesse costruendo capacità in anticipo rispetto alla domanda. Al momento, sembra verificarsi l’opposto. Capacità sostanzialmente sold-out, un backlog da 104 miliardi di dollari, oltre 25 miliardi di nuovi impegni successivi alla chiusura del trimestre e un miglioramento dell’economia dei contratti suggeriscono che il principale vincolo alla crescita resti la capacità di calcolo disponibile, più che la domanda dei clienti.
Questo aiuta a spiegare la forte reazione del mercato. Il rialzo di circa il 18% registrato mercoledì riflette una significativa riduzione del rischio percepito sul fronte della domanda, anche se CoreWeave rimane una delle espressioni più levereggiate del ciclo infrastrutturale legato all’AI. Finché la domanda continuerà a superare l’offerta, la leva finanziaria potrà amplificare la crescita; se invece utilisation, pricing o accesso al capitale dovessero deteriorarsi, il bilancio tornerebbe rapidamente a rappresentare il principale rischio per la tesi azionaria.
Nebius: I ricavi dell’AI cloud crescono del 514% e spingono il titolo quasi del 35%
Le azioni Nebius hanno chiuso la seduta di mercoledì con un rialzo di quasi il 35%, dopo che la società ha riportato un altro trimestre eccezionalmente solido, rafforzando ulteriormente l’idea che la domanda di capacità di calcolo per l’intelligenza artificiale continui a superare ampiamente l’offerta disponibile.
I ricavi dell’AI cloud sono aumentati del 514% su base annua, raggiungendo 575 milioni di dollari nel secondo trimestre, mentre i ricavi complessivi hanno superato 582 milioni di dollari, risultando superiori ai circa 557 milioni attesi dagli analisti. Ancora più importante, il valore dei contratti acquisiti nel trimestre è quadruplicato rispetto al trimestre precedente, includendo quattro accordi dal valore medio superiore a 1 miliardo di dollari ciascuno.
I risultati sono particolarmente rilevanti perché Nebius opera secondo lo stesso modello generale di neocloud di CoreWeave, offrendo in leasing capacità di calcolo specializzata basata su GPU a clienti che eseguono workload di intelligenza artificiale. La società sta espandendo in modo molto aggressivo la propria infrastruttura per soddisfare questa domanda, investendo circa 5,7 miliardi di dollari nel Q2 in chip, apparecchiature ed espansione dei data center. A luglio ha inoltre ottenuto 775 milioni di dollari di finanziamenti asset-backed, inclusi strumenti garantiti dalle GPU.
Il rialzo di quasi il 35% in una sola seduta riflette quindi qualcosa di più di un semplice superamento delle attese sui ricavi. Gli investitori stanno premiando sempre di più l’evidenza che la domanda di infrastruttura AI si stia traducendo in grandi impegni pluriennali da parte dei clienti, sufficientemente solidi da sostenere un’ulteriore espansione della capacità. Arrivando immediatamente dopo i forti risultati di CoreWeave, i numeri di Nebius forniscono un’ulteriore conferma del fatto che il principale collo di bottiglia del ciclo infrastrutturale legato all’AI resti la capacità di calcolo disponibile, più che la domanda finale.
Infrastruttura AI: Nvidia e Broadcom estendono il ciclo di investimenti ai mercati dei capitali
La prossima fase del ciclo di investimenti nell’intelligenza artificiale sta diventando sempre più una storia di finanziamento, oltre che di tecnologia. Nvidia sta lavorando con Goldman Sachs, Blackstone, Apollo, KKR, BlackRock e Brookfield a una struttura finalizzata a facilitare fino a 500 miliardi di dollari di finanziamenti per progetti di AI compute, aiutando clienti come frontier AI labs e neocloud provider a sostenere gli enormi costi legati a GPU e infrastrutture di data center.
Una quota rilevante del capitale potrebbe arrivare dai mercati del private credit e delle obbligazioni, mentre Nvidia potrebbe fornire selettivamente garanzie fino al 25% delle singole operazioni, valutate caso per caso. È importante sottolineare che i 500 miliardi non rappresentano un fondo già impegnato e non esiste attualmente una tempistica definita: la cifra combina potenziali transazioni già in discussione e stime del fabbisogno futuro di finanziamento.
Broadcom sta seguendo una strategia simile. La società ha stretto partnership con Apollo e Blackstone per sostenere il finanziamento di oltre 20 GW di capacità di calcolo entro il 2028 destinata a clienti frontier AI, tra cui Anthropic e OpenAI, con circa 35 miliardi di dollari di finanziamenti già assicurati al momento dell’annuncio.
Il messaggio più ampio è che l’accesso al capitale sta diventando un ulteriore input critico nella catena del valore dell’AI. Aiutando i clienti a finanziare l’infrastruttura, i produttori di chip possono ridurre i vincoli di funding e aumentare la visibilità sulla futura domanda di hardware. Allo stesso tempo, il crescente ricorso a supporto da parte dei vendor, private credit e strutture asset-backed aumenta l’interconnessione finanziaria dell’ecosistema AI, rendendo leva finanziaria, utilizzo della capacità di calcolo e valore residuo dell’hardware AI variabili sempre più importanti da monitorare.